Abspaltungen und Börsengänge erreichen Höchststände

Selbstständige Töchter agieren schneller und flexibler / Große Unternehmen reagieren zu langsam

Joe Kaeser, Vorstandsvorsitzender der Siemens AG. (Foto: dpa)

Joe Kaeser, Vorstandsvorsitzender der Siemens AG. (Foto: dpa)

Das „böse“ Wort nimmt bei Continental niemand in den Mund. Es gehe um „agilere, flexible Einheiten, die unabhängig entscheiden“, um schnell auf den Wandel in der Branche reagieren zu können, umschreibt der Vorstand des Autozulieferers wolkig die Überlegungen für das, was schlicht „Aufspaltung“ oder gar „Zerschlagung“ bedeutet. Egal wie man es nennt: Abspaltungen von Unternehmensteilen (Spin-off), Börsengänge von Töchtern sind in Deutschland in Mode gekommen. Eine komplette Zerlegung haben bislang aber nur die großen Energieversorger E.ON und RWE gewagt. Hinter den meisten dieser Pläne steckt die Sorge, dass Deutschlands Konzerne zu groß und unbeweglich geworden sind, um auf Umbrüche wie die Digitalisierung oder das Elektroauto zügig reagieren zu können.

„Wir müssen schneller werden“, begründet Siemens-Chef Joe Kaeser seine Idee eines „Flottenverbundes“ weitgehend unabhängiger Unternehmen, die nur der Name Siemens verbindet. Auch der ehemalige Bahn-Chef Rüdiger Grube, der inzwischen für die Investmentbank Lazard arbeitet, betont: „Schnelligkeit ist heute ein erfolgsbestimmender Wettbewerbsfaktor. Das können Sie in einem Konglomerat nicht mehr leisten.“ Die Theorie: Der Vorstand eines börsennotierten Unternehmens entscheidet in Eigenverantwortung mutiger als ein Bereichsleiter, der sich in Abstimmungsschleifen mit dem Mutterkonzern verliert.

Die Medizintechnik-Sparte Siemens Healthineers ist gerade angetreten, das zu beweisen. Nach einer Studie von Lazard war es seit 2007 erst der elfte Börsengang einer Konzerntochter in Deutschland, der zwölfte folgte mit dem Deutsche-Bank-Vermögensverwalter DWS auf dem Fuße. Die meisten Listings fanden seit 2015 statt. Denn erst mit dem Börsen-Boom sind sie aus finanzieller Sicht zu einer echten Alternative zum Verkauf an einen Investor geworden. Zudem gab es mit Siemens/Osram, E.ON/Uniper und Metro/Ceconomy drei Fälle, in denen ein Teil eines Konzerns ausgegliedert und an die eigenen Anteilseigner verschenkt wurde („Spin-off“).

Null oder 34 Milliarden – was sind die Daimler-LKWs wert

Christian Kames, der Leiter des Investmentbankings von JPMorgan in Deutschland, glaubt, dass es davon mehr geben wird: „Die meisten Spin-offs und Börsengänge von Unternehmensbereichen haben sich sehr positiv entwickelt.“ Manch Aschenputtel wie die Bayer-Töchter Lanxess und Covestro entwickelte sich zur Börsen-Schönheit. Die nächsten Anwärter stehen bereits in den Startlöchern. Volkswagen steht vor einem Börsengang seiner LKW-Sparte mit MAN und Scania. Auch Daimler schafft mit der geplanten Holding-Struktur die Voraussetzung dafür.

„Eins plus eins ist mehr als zwei“, ist das Kalkül, das dahinter steckt. Bislang falle der Wert der Nutzfahrzeug-Sparte der Stuttgarter – immerhin einer der größten LKW-Hersteller der Welt – an der Börse überhaupt nicht ins Gewicht, heißt es in einer Studie von Goldman Sachs. Die relative Bewertung sei die gleiche wie bei BMW, obwohl die Münchner keine LKW-Sparte haben. Jefferies-Analyst Philipp Houchois veranschlagt den potenziellen Börsenwert einer selbstständigen LKW- und Bus-Sparte von Daimler auf 34 Milliarden Euro, die VW-Töchter Scania und MAN seien zusammen 16 Milliarden Euro wert.

Solche versteckte Werte aufzuspüren, ist das Geschäft von aktivistischen Aktionären, die Deutschland entdeckt haben und Konzernchefs von ThyssenKrupp bis Bilfinger vor sich her treiben. „Ein proaktives Portfolio-Management ist ein effektiver Weg, aktivistischen Aktionären erst gar keinen Ansatzpunkt zu geben – wenn auch nicht der einzige“, sagt Kames. Ein Konglomerat wie BASF könnte der nächste Kandidat sein, den sich die Investoren ausgucken. „Mit seinen mehr als ein Dutzend Divisionen ist der Konzern schon sehr träge“, sagt ein Banker. Der geplante Börsengang der vor der Fusion mit DEA stehenden Öl- und Gas-Tochter Wintershall wäre schon einmal ein Anfang.

In den USA sind Ab- und Aufspaltungen längst Normalität. Die Chemieriesen DowDuPont etwa fusionierten nur, um sich danach in drei Teile aufzuspalten. „Das liegt daran, dass in den USA der ‚Shareholder Value‘ im Vordergrund steht“, erklärt Kames. In Deutschland und Europa sei das Argument, Wert für die Aktionäre zu schaffen, dagegen alleine nicht ausreichend. „Die Diskussion muss damit beginnen, ob es strategisch der richtige Schritt ist, sich anders für die Zukunft aufzustellen.“

Der deutsche Weg ist anders

In Europa darf und muss der Vorstand auch an die Mitarbeiter denken, und im Aufsichtsrat entscheiden auch die Gewerkschaften mit. Dort ist nicht jede Abspaltung gern gesehen. „Das ist ein sehr gefährlicher Weg“, sagt ein einflussreicher Gewerkschafter, der nicht genannt werden will. Je kleiner und spezialisierter ein Unternehmen sei, desto weniger Kontrolle habe es über die Wertschöpfungskette. „Bei einem Zulieferer kann das sogar an die Existenz gehen.“

Bei Continental könnten die Zerlegungs-Pläne daher am Ende mindestens eine Nummer kleiner ausfallen. Das Reifen-Geschäft auszugliedern, das als Ertragsbringer die Investitionen in die Elektromobilität und das autonome Fahren finanziert, würden die Gewerkschafter kaum zulassen. Der „deutsche Weg“ sieht eher aus wie Kaesers Siemens-Modell: Töchter, die selbstständig sind, aber über den Aufsichtsrat noch vom Mutterkonzern kontrolliert werden. Trivial ist das auch nicht, wie Siemens in Spanien erfahren musste, wo man bei Siemens Gamesa gleich mit dem zweitgrößten Aktionär Iberdrola aneinandergeriet. „Indirekt zu führen, müssen wir auch erst lernen“, gestand ein Siemens-Manager ein.

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